«

»

דצמ' 09 2010

בניית תיק השקעות – פרק 4: קורלציה, הקדמה

עדכון: לאתר נוספו עמודי מידע שמכילים מטריצת קורלציה בין נכסים עיקריים, ומטריצת קורלציה בין מדינות. שתי הטבלאות מתעדכנות ומחושבות באופן קבוע.

~~

אם יש איזושהי ארוחה חינם בשוק ההון, הרי היא בחירת נכסים עם קורלציה שלילית ותוחלת חיובית. כאשר שני נכסים נעים הפוך בכיוון [הראשון עולה כשהשני יורד, וההיפך] ועדיין שניהם בעלי תשואה חיובית לאורך זמן, הרי שבחירת נכסים לתיק בהכרח תוריד את התנודתיות בו, מבלי לפגוע בתשואה.

אבל קל להגיד מאשר לעשות. בפועל, קורלציה בין נכסים היא משהו משתנה וקשה למדידה. בנוסף, חלק מהאפקטים השוליים של הגדלת התלות הגלובאלית, הוא עלייה משמעותית בקורלציה בין כל סוגי הנכסים. קשה למצוא היום נכסים עם קורלציה נמוכה [מתחת ל- 0.5], שלא לדבר על שלילית. אפילו בין מדינות מאוד שונות אחת מהשנייה.

החשוד המיידי כנכס שעונה על הדרישות שלנו, תוחלת חיובית וקורלציה נמוכה, הוא חוב. זה יכול להיות אגרות חוב של מדינות או של חברות, אבל בגלל מאפייני הסיכון השונים מול הנחות השקעה זהות [שני הנכסים יתפקדו לאורך זמן כתלות בצמיחה האורגנית של המנפיקים], הביקוש נוטה להתחלף בין שני הסוגים, עם תוצאות חיוביות לאורך זמן.

במאמר הקודם בנושא שמתי דוגמא יפה לאופן שבו שני נכסים עם קורלציה הפוכה מתנהגים, [קראתי לזה - התנהגות אופיינית למניות ואגרות חוב].

correlation_01

הדוגמא כמובן יפה מידי, ובמציאות יש הרבה יותר רעש, ורק לעתים רחוקות אפשר לראות את אותה התנהגות אופיינית, שמתאימה לעולם התאורטי, בצורה נקייה.

מה שמביא אותנו לשנת 2010.

correlation_02

אני לא זוכר הרבה שנים שהגרפים האלו נראו ככה בצורה כל כך ברורה, עם קורלציה נמוכה של מינוס 0.6 לאורך השנה, ועם תשואה כמעט זהה [8% אג"ח, 10% מניות, עד 12/9]. המשמעות היא שתיק שהיה בנוי חצי/חצי בין מניות לאג"ח היה משיג תשואה כמעט זהה לשני הנכסים, עם מעט מאוד תנודתיות.

correlation_03

שנה אחת אינה מייצגת, אבל לאורך הזמן התופעה הזו חוזרת על עצמה, עם הרבה רעש שמפריע בדרך כלל לראות את התמונה הגדולה. גם המשקיע האגרסיבי ביותר, עם רצון לבנות תיק שמוטה כולו למניות, ראוי שיקצה אחוז מסויים, גם אם מינימלי, לאגרות חוב. ההקצאה הזו תוריד את התנודתיות בתיק, מבלי לפגוע בתשואה הכוללת.

ניתן להמשיך כאן לפרק הבא, שעוסק גם הוא בקורלציה.

 

«

»

10 תגובות

דלגו לטופס מילוי התגובה

  1. אורן

    היי מאיר,

    לגבי הקביעה שגם בתיק עם המון מניות (נניח 90%)- ראוי להקצות אפילו חלק קטן לאגח כדי להוריד את התנודתיות בלי לפגוע בתשואה. יש לי כמה שאלות:
    1. איך ייתכן שזה לא יוריד את התשואה? שהרי תוחלת התשואה של אגחים משמעותית נמוכה משל מניות לא?
    2. התשואה הזו נמוכה עוד יותר בתקופה עם ריבית אפסית, לא?
    3. האם, אם כבר בחרתי ב-90% מניות (=אני מוכן לספוג הפסדים של עשרות אחוזים בתיק)- לא כדאי כבר ללכת על 100%- בחזקת "אם כבר אז כבר"?

    תודה.

    1. מאיר

      1. אג"ח ומניות לא עובדות בוואקום, יש ביניהן קשר. לאגרות חוב בפני עצמן יש תוחלת נמוכה יותר, אבל אם החלק שלהן בתיק יעלה בזמן שתיק המניות יירד, תשיג לאורך זמן תשואה פחות או יותר זהה. מעבר לכך תוסיף גורמים כמו איזון התיק (אתה קונה אגרות חוב ומניות כאשר הן מפסידות, ומוכר כאשר הן מרוויחות) שגם משנים את התשואה ליותר מאשר ממוצע התוחלת של כל המרכיבים שלו.
      2. אולי. אבל אי אפשר לדעת כמה נמוך זה נמוך, וכמה זמן תמשך התקופה. ככלל, לא הייתי מציע לתזמן את הריבית (ומכאן גם לא הייתי מציע לנסות לחזות את התשואה של החלק האגחי או החלק המנייתי).
      3. בעיקרון לא. גם במקרה של "אם כבר אז כבר" עדיף להחזיק קצת אגרות חוב כי, אם ההיסטוריה היא איזשהו מדד, זה מוריד את התנודתיות בתיק ללא עלות. הדבר הרציונלי לעשות זה להחזיק אגרות חוב. אם אתה ממש מתעקש על "ללכת עד הסוף" אולי כדאי לך לשקול לתת משקל עודף למדדים יותר תנודתיים (כמו מניות קטנות או מניות טכנולוגיה או אולי אפילו מינוף אם הברוקר שלך מאפשר זאת בזול), למרות שבאופן כללי לא הייתי ממליץ על גישה כזו. 90% מניות הן די ויותר. 90/10 גם מאפשר לך לעשות איזון תיק ולנצל את התנודתיות לטובתך.

      1. אורן

        אחלה ממש תודה. רק נקודה אחת נוספת- בתיק מספר 1 שלך 90/10, בחרת בחלק האג"ח לשים דווקא אג"חים עם מח"מ בינוני ולא קצר, ואני תוהה, אם המטרה היא להוריד תנודתיות, למה לא ללכת על מח"מ קצר (עד 5 שנים)?

        1. מאיר

          הורדת התנודתית נגרמת כתוצאה מהקורלציה השלילית בין אגרות חוב ומניות (בהנחה והיא קיימת). אגרות חוב קצרות מתנהגות יותר כמו מזומן (ולכן המטרה שלהן היא להוריד באופן מוחלט את הסיכון בתיק, כלומר תחליף מזומן, בתיקים הגנתיים). אגרות חוב בינוניות/ארוכות אמנם יותר תנודתיות, אבל אמורות לאזן את התנודתיות של המניות בגלל המתאם השלילי.

          1. אורן

            אוקיי קצת התבלבלתי…
            1. לגבי הגדרות המחמ, קראתי שוב ואני רואה ש:
            - פחות משנתיים= כמו מזומן (מקמ).
            - 2-5= מחמ קצר (זה מה שאני בחרתי לפלח האג"ח).
            - 5-10= מחמ בינוני.
            - מעל 10= מחמ ארוך.

            2. להבנתי, ה-10% בתיק שאמורים להיות לאיזון, כלומר אג"ח, עושים זאת ב-2 דרכים אפשריות:
            א. קורלציה שלילית עם המניות (שהיא מוטלת בספק, בייחוד בזמני משבר).
            ב. היותם נכס עם תנודתיות נמוכה (כלומר סטיית תקן קטנה, עולים מעט כשיש עליות ויורדים מעט כשיש ירידות- הפוך ממניות).

            אני אישית בחרתי באג"ח עם מחמ קצר (2-5 שנים)- בעיקר מהשיקול השני דווקא. כלומר אם תהיה שנה שהמניות צונחות 25% (וזה אפשרי ואפילו סביר בתיק כמו שלי עם 90% מניות)- פלח האג"ח ישתנה באותה שנה מעט (נניח בממוצע 0)- מה שיקטין את ההפסדים.

            לגבי השיקול הראשון (קורלציה שלילית). אם אני אומר שזו הסיבה לקנות פלח של אג"ח- הרי שעדיף לי כבר ללכת על אג"ח ארוך לא? כי אם יש קורלציה שלילית, משמע אני אומר שאני מעריך שכשהמניות ירדו 25%, האג"ח הארוך יעלה, וכיוון שהוא ארוך, העלייה תאזן את הירידה, ובשנה הזו זה יציל לי את התשואה.

            ולגבי- זה לכאורה אג"ח בינוני הוא לא לפה ולא לשם- הוא גם מסכן אותי בירידה בפלח שאמור להיות עם תנודתיות נמוכה וגם (במידה ואני מאמין שהוא יעלה כשהמניות ירדו) לא ייתן לי עלייה מספקת שתבלום את ירידות המניות.

            במילים אחרות- אם אני רוצה בפלח האג"ח נכס תנודתי (=אג"ח בינוני או ארוך)- אז למה לא לקנות כבר עוד מניות?

            סליחה על החפירה, פשוט משהו כאן לא מסתדר לי.

          2. מאיר

            דווקא נראה לי שהבנת נכון את העקרונות. רק במקום "אגח בינוני הוא לא לכאן ולא לכאן" אפשר לכתוב "אגח בינוני הוא קצת לכאן וקצת לכאן". האם אג"ח ארוך דווקא יעלה יותר בזמן ירידות? לא בטוח. אג"ח ארוך בעיקר רגיש לריבית, ופחות כנכס מפלט. למרות שאי אפשר לדעת, לכל משבר יש את המאפיינים שלו, ומה שאנחנו חושבים שנכון היום לא בהכרח יעבוד במשבר הבא.
            אם בחרת אג"ח קצר בגלל שאתה מעדיף תנודתיות כללית נמוכה, אז מצויין. אחרי הכל, זה פרופיל הסיכון האישי שלך.

  2. אורן

    המון תודה על התשובות.

    רק כדי לוודא שהבנתי:

    במקור המטרה שלי הייתה תיק כמו תיק מספר 1 שהגדרת (טווח ארוך, אופטימי, סיכון מקסימלי וניסיון לרווח גבוה)- סך הכל התיק שהגדרתי (90% מניות כלל העולם באמצעות VTI+VXUS ו-10% אג"ח ממשלתי ישראלי 2-5 שנים- חציו צמוד וחציו לא)- דומה מאוד באופיו, תשואה צפויה, מידת סיכון וכו' לתיק מס' 1 שאתה יצרת וההבדלים (הקטנים) ביניהם הם:

    א. בתיק שלי- כיוון שהמח"מ קצר יותר (קצת מעל 3 שנים, לעומת בערך 6-7 אצלך – דרך אגב למה קראת לו אגח ארוך?) – ה-10% של האג"ח יניבו לאורך זמן פחות תשואה (אם כי כן יתנו תוחלת תשואה חיובית) ומצד שני פחות יתרסקו עם עליות ריבית- כלומר התיק שלך צפוי על פניו לתת תשואה טיפונת יותר גבוהה. אתה למעשה ניסית להוסיף עוד קצת תשואה עם חלק האג"ח גם כן.
    ב. פרט לזה – קשה לנבא בזמן נפילת מניות (אם וכאשר)- אם האגח הקצר (אצלי) או הבינוני (אצלך) יגיבו יותר טוב וימתנו את הנפילה.

    לסיכום: ברגע שיש 90% מניות- התיק יתנהג בצורה די זהה, ואת ההבדלים ממילא קשה לחזות היום לכן לא קריטי להתעסק בזה. האם זו קביעה נכונה?

    1. מאיר

      כן, המסקנה שלך נכונה. ברגע שהתיק הוא 90% מניות, עיקר התשואה וההצלחה/כשלון של התיק יגיעו ישירות מהביצועים של תיק המניות. החלק האגחי ימתן מעט את התנודתיות, ויאפשר לאזן את התיק בקלות. אג"ח ארוך יותר אמור לתת תשואה יותר גבוהה (ותנודתיות כללית יותר גבוהה של הנכס עצמו, למרות שתאורטית זה אמור להתאזן קצת מול התנודתיות ההופכית של המניות), אבל הוא בכל מקרה לא מקור התשואה של התיק, אלא רק איזון כללי שאנחנו אמורים לקבל בחינם.

      המשחק עם אורך האג"ח בתיק כזה לא אמור להשפיע על יותר מאחוז תשואה לכאן או לכאן או חלקית סטיית תקן בתנודתיות לכאן או לכאן (ובכל מקרה זה לא משהו שאפשר לצפות מראש).

  3. מוטי

    הי

    הקישור לפרק הבא מהמשפט "ניתן להמשיך כאן לפרק הבא, שעוסק גם הוא בקורלציה."
    לא עובד.

    1. מאיר

      תודה, תיקנתי.

כתיבת תגובה

האימייל לא יוצג באתר. (*) שדות חובה מסומנים

אתם יכולים להשתמש באפשרויות ותגי ה-HTMLהבאים: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>